库存高企 纯碱承压

近期，在市场情绪主导下，纯碱期货市场走势可谓一波三折。受公共卫生事件扩散等利空因素影响，纯碱基本面自1月以来持续走弱，库存不断攀升，期现货价格总体呈现下行趋势，多数碱厂已处于亏损境地。短期来看，下游平板玻璃行业受制于高库存和环保限产压力，难以支撑价格上行，纯碱企业去库存压力恐将居高难下，减产或势在必行。

　　市场情绪主导

　　短期来看，纯碱基本面总体持稳，但在经历了一轮单边下跌行情后，纯碱市场预期已开始分化。产业在经历去利润后势必将迎来去产能进程，一旦供给侧出现“风吹草动”，例如本次行业减产倡议，势必会吸引抄底资金进入，尤其是对想象空间更大的远月合约。

　　往年纯碱行业在进入3月后便开始季节性去库存周期，然而今年一季度纯碱库存总体保持增长态势，2月以来屡创历史新高，并始终保持在100万吨以上的水平。据统计，截至4月16日，国内纯碱企业库存为149.81万吨，环比前一周增长6.26%，同比增幅更是高达584.69%。笔者认为，上下游供需错配是造成当前纯碱库存居高不下的主要原因。一方面，纯碱供应处于阶段性高位，4月以来国内纯碱企业平均开工率维持在80%以上，与去年同期基本持平；但另一方面，下游平板玻璃需求支撑乏力，本月台玻集团成都一线和本溪玉晶三线两条生产线冷修，山西利虎二线冷修完毕并点火复产，实际产能环比3月下降1000吨/日。在需求短期仍不乐观的预期下，后市纯碱企业扩大减产将成为大概率事件。

　　静待地产回暖

　　纯碱下游需求约一半来自平板玻璃，其中超过90%的重碱用于生产平板玻璃。受需求复苏不济和终端出口下滑影响，当前玻璃基本面亦难言乐观。截至4月16日，平板玻璃企业库存为9866.04万重箱，同比增长146.49%，较春节前增长239%。面对日渐增加的资金和库存压力，玻璃企业纷纷加大促销力度，4月至今沙河市场累计降幅达160元/吨。近期听闻玻璃协会发起全行业检修保窑一个月的减产措施倡议，行业压力可见一斑。此外，3月底邢台市决定对沙河玻璃企业开展专项执法检查，对存在重大隐患的企业将勒令停产整改，预计将导致多条以煤炭为燃料及窑龄较长的玻璃生产线被迫冷修停产，这对纯碱需求而言无疑是雪上加霜。因此，短期纯碱需求难有提升空间。

　　中长期而言，在政策扶持和地产竣工的逐步发力推动下，对全年玻璃需求不宜过分悲观。尽管受公共卫生事件影响，一季度房地产各项指标全面下滑，但施工和竣工面积增速仍保持自去年下半年以来的相对强势。在金融和产业政策趋于宽松助力下，仍看好下半年房地产竣工旺季，或带领玻璃纯碱产业链走出谷底。此外，近期管理层表态将加大城镇老旧小区改造力度，2020年各地计划改造城镇老旧小区3.9万个，较2019年增加近一倍。在部分地方出台的老旧小区改造细则中多处涉及门窗改造、加装电梯等与平板玻璃相关的指导意见，有望为玻璃及其上游纯碱的需求带来新的增长点。

　　纯碱与玻璃价差面临修复

　　自上市以来，纯碱期货总体保持升水现货的格局，春节后市场分歧扩大一度导致基差大幅走弱。但随着近期注册仓单数量不断增加和基差逐渐收敛，SA2005合约交割基本尘埃落定，市场关注的焦点也转向SA2009合约。受制于产业链整体库存偏高和公共卫生事件影响，短期纯碱上涨乏力，或以振荡筑底格局为主。需求方面，在环保和安监压力下，近期沙河地区部分玻璃生产线冷修预期渐浓，对玻璃和纯碱形成一多一空影响，将带动纯碱与玻璃价差下行。但中长期而言，纯碱与玻璃现货价差已步入历史低位，较近五年均值大幅偏离。当前纯碱现货价格逼近行业平均成本，后市价格进一步下探空间有限。在二季度减产去库存和下半年终端需求回暖的预期下，更看好弹性更大的纯碱价格上行空间，因此建议投资者关注远月纯碱与玻璃价差的修复。

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